VGI đã giảm về giá trị thật?

Doanh thu khủng, lợi nhuận bèo
Theo bản cáo bạch được công bố trước ngày chào sàn, VGI là đơn vị phụ trách mảng đầu tư nước ngoài của Tập đoàn Công nghiệp - Viễn thông Quân đội (Viettel). Được thành lập cuối năm 2007 với vốn điều lệ 960 tỷ đồng, hiện VGI đã đầu tư vào 9 thị trường tại 3 khu vực gồm Đông Nam Á (Lào, Campuchia, Đông Timor và Myanmar), Mỹ Latin (Haiti) và châu Phi (Cameroon, Tanzania, Burundi và Mozambique).

Trong số đó, Viettel đang giữ vị trí số 1 về thị phần tại 5/9 quốc gia là Campuchia, Lào, Đông Timor, Mozambique, Burundi. Tính đến hết năm 2017, VGI đang phục vụ gần 40 triệu khách hàng quốc tế. So với năm 2016, VGI tăng trưởng khách hàng 13%, gấp hơn 4 lần trung bình thế giới (khoảng 3%). Riêng thị trường Peru, VGI trực tiếp quản lý và vận hành kinh doanh nhưng kết quả kinh doanh chưa được tính vào VGI, do chính phủ nước này quy định chủ đầu tư phải đứng tên Viettel, mặc dù đây là thị trường có lãi lớn nhất năm 2017.

Năm 2017, tổng doanh thu hợp nhất của VGI đạt 19.023 tỷ đồng (tăng 24%), nhưng lợi nhuận trước thuế chỉ đạt 27 tỷ đồng (tương đương 1,18 triệu USD). Theo đánh giá của lãnh đạo VGI, đây là một kết quả rất tích cực trong bối cảnh phải đầu tư lớn ở thị trường Myanmar và một số thị trường ở châu Phi mới ở giai đoạn đầu, nên chi phí vận hành lớn.

Tuy nhiên, theo giới phân tích, đây là những con số đáng thất vọng. Mặc dù doanh thu tăng trưởng, nhưng lợi nhuận ròng hợp nhất (sau lợi ích cổ đông thiểu số) của VGI lại có kết quả không tích cực trong những năm gần đây, với âm 331 tỷ đồng trong năm 2017 và âm 2.534 tỷ đồng trong năm 2016. 

Đối mặt nhiều rủi ro 
Nguyên nhân trước hết đến từ thu nhập ròng từ hoạt động tài chính biến động mạnh với âm 501 tỷ đồng trong 2017 và âm 3.147 tỷ đồng trong 2016. Chủ yếu do khoản lỗ tỷ giá (phần lớn từ đánh giá lại các khoản mục tiền tệ có gốc ngoại tệ) lên đến 2.733 tỷ đồng trong 2017 và 3.011 tỷ đồng năm 2016.

Biến động tỷ giá có thể vẫn là một trong những tác động quan trọng đến lợi nhuận của VGI trong tương lai, do công ty có vay nợ bằng ngoại tệ. Tính đến năm 2017, tổng nợ ngắn hạn và dài hạn trên bảng cân đối kế toán của VGI là 19.896 tỷ đồng, nhưng số lượng nợ bằng ngoại tệ không được công bố chi tiết. Nguyên nhân tiếp theo là biên lợi nhuận gộp không ổn định, với 27,7% năm 2015, 16% năm 2016 và 23,6% năm 2017.

Ngoài ra, chi phí thuế cao cũng ảnh hưởng đến kết quả kinh doanh của VGI. 
Các con số về tình hình tài chính của VGI cũng bị đánh giá khá ảm đạm. Cụ thể, tỷ lệ nợ/EBITDA hiện đang ở mức cao (3,6x), ROA và ROE đều âm trong năm 2017. Thậm chí, báo cáo tài chính năm 2017 của VGI cũng ghi nhận một số ý kiến ngoại trừ và nhấn mạnh của đơn vị kiểm toán. Ngoài các biến động có thể xảy ra với tỷ giá, chính trị và chính sách khác nhau ở mỗi quốc gia, các khoản đầu tư vào viễn thông thường lớn và thời gian thu hồi vốn khá dài khoảng 5-10 năm.

Chưa thấy đáy
Ngày 25-9, VGI chính thức niêm yết hơn 2,24 tỷ CP trên UPCoM, với giá tham chiếu 15.000 đồng/CP. Ngay phiên chào sàn, VGI đã rơi vào tình trạng “cháy hàng” và tăng hết biên độ cho phép của sàn UPCoM là 40% lên 21.000 đồng/CP. Mã CP này tiếp tục duy trì đà tăng mạnh ở phiên kế tiếp và có thời điểm được giao dịch trên mức 31.000 đồng/CP (phiên giao dịch ngày 28-9).

Thế nhưng, sau 4 phiên tăng dựng đứng, VGI bất ngờ bị bán ra mạnh và liên tục sụt giảm ở những phiên kế tiếp. Đến phiên giao dịch ngày hôm qua (31-10), VGI hiện chỉ còn giao dịch quanh mốc 18.100 đồng/CP. Với bối cảnh TTCK không thuận lợi như hiện tại, mức giá này vẫn chưa phải là đáy của VGI, thậm chí có nhận định cho rằng VGI nhiều khả năng quay lại với mức giá khởi điểm khi niêm yết là 15.000 đồng/CP. 

Tại ĐHCĐ thường niên 2018 tổ chức vào giữa tháng 6, cổ đông của VGI đã bỏ phiếu thông qua việc tăng vốn điều lệ lên 30.430 tỷ đồng, bằng phương án phát hành riêng lẻ 800 triệu cổ phần phổ thông với giá 10.000 đồng/cổ phần (trị giá 8.000 tỷ đồng) cho công ty mẹ. Toàn bộ số vốn này sẽ được sử dụng để tăng quy mô vốn hoạt động phù hợp với nhu cầu đầu tư cho các dự án của VGI đến năm 2020. Số cổ phần này sẽ bị hạn chế chuyển nhượng trong vòng 1 năm kể từ ngày hoàn thành đợt chào bán.

Phương án phát hành CP trong bối cảnh lợi nhuận èo uột so với doanh thu, càng khiến cho rủi ro pha loãng tăng cao. Đây cũng là nguyên nhân khiến cho NĐT không mặn mà bắt đáy VGI.  

Tính đến cuối tháng 6-2018, 3 thị trường của Viettel đã hoàn vốn đầu tư là Lào, Campuchia, Đông Timor và đứng số 1 tại thị trường về mạng lưới viễn thông. Đặc biệt, trong số 9 thị trường quốc tế của Viettel, Myanmar là thị trường lớn nhất và được kỳ vọng nhất trong năm 2018 về tăng trưởng.